马交所 ACE 还是纳斯达克？我们如何为亚洲增长公司挑选。

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每一位亚洲增长公司创办人都在前十分钟问我同一个问题：我们该在哪里上市？答案几乎从来不是他们带着的那个。下面是我们使用的三视角框架。

关于我们的立场说明。Robinhood 是一家本金投资人，不是一家与交易所无关的咨询顾问。“公司应该在哪里上市”这个问题，正是我们在出资承销之前会问的问题，因为你在哪里上市，决定了我们投资的是什么。下面的框架，是我们在出资之前与创办人共同走过的那个框架。

“我们应该上马交所还是纳斯达克？”是我最常听到的开场问题，也几乎总是错的开场。正确的是：你究竟需要一次公开上市为你做什么？

一旦那一点想清楚，交易所就会自己选择自己。下面是我们在 Robinhood 企业团队与创办人坐下来梳理这个决定时所用的框架。

视角一 · 你的客户与资本住在哪里

如果你的客户基础是区域性的、未来的资本池也是区域性的，那么马交所是一个值得认真考虑的选项，而且上市经济性显著更好：更低的顾问费、更低的持续合规成本、更快的尽调周期。你在马交所 ACE 上市的总成本与管理时间，只相当于纳斯达克的一小部分。

如果你的客户基础是全球性的、未来的融资将来自美国机构投资者，那么纳斯达克的溢价以估值倍数与流动性的形式回报你，但你需要在合规、投资者关系以及绝对费率上付出代价。仅凭这一视角，没有标准答案。但有诚实答案。

视角二 · 你今天的治理水平在哪里

区域治理与在美国上市后所需治理之间的差距，比大多数创办人意识到的要大。PCAOB 等级的审计、SEC 的报告节奏、董事会独立性要求、内控框架，这些不只是招股书上的字眼。它们是上市之后每周的运营现实。

我们见过一些创办人在公司的治理还没准备好承受这种负担时就赴纳斯达克上市，结果整个上市后第一年都在合规问题中挣扎，而不是在成长。如果治理成熟度还不到位，马交所 ACE 给你一个阶梯。你可以先在那里上市、培养上市公司的运营肌肉，然后在合理时机赴美双重上市或迁移。从私人公司直接跳到纳斯达克，在从未经历过季度报告周期的情况下，说得客气一点，是一条很陡的曲线。

视角三 · 未来五年的资本需求节奏

未来你可能需要多少后续融资、多久一次？纳斯达克是为持续发行而建的市场：增发、PIPE、可转债。IPO 后再融资的基础设施又宽又深。马交所在后续融资上较浅，尤其对 ACE 上市的公司而言。

如果你的业务需要在未来五年里每 18 个月就回到资本市场，这指向一个方向。如果你的业务能产生自由现金流、只需要一次性的流动性事件，那指向另一个方向。

正确答案有时是两者皆是

在我们的一些委任中，正确答案是：先在马交所上市，等治理成熟、美国投资者需求成形后再赴美双重上市或迁移。在另一些项目里，是：完全跳过马交所，从私人直接到纳斯达克。在少数项目里，是：现在不要上市，继续做私人融资，让公司再成长两岁、规模再大一个数量级再说。

没有一个答案是销售性的答案。它们都是对一家具体公司在一个具体时刻而言正确的答案。那是投资对话，而我会主张：每一位创办人都应该在花掉用于上市准备的第一块钱之前，先与一位有意成为资本伙伴的人进行这场对话。

不存在一个普遍意义上更好的交易所。只有对你更好的交易所，而这一决定，值得远不止一次会议室白板讨论。以使命之名敲响。以荣耀之名敲响。